美債市場(chǎng)朝著回歸新冠疫情前的“常態(tài)化”邁出了關(guān)鍵一步。

4月20日，經(jīng)通脹調(diào)整的10年期基準(zhǔn)美債收益率，即美國(guó)10年期通脹保值債券（TIPS）收益率自2020年3月以來(lái)首次升至零上方，至0.008%。

由于實(shí)際利率和通脹預(yù)期無(wú)法直接觀測(cè)，實(shí)踐中常用TIPS的名義收益率來(lái)衡量美國(guó)實(shí)際利率，同期限的國(guó)債名義收益率與TIPS收益率之差即為盈虧平衡通脹率（BEI, Breakeven Inflation Rate），被視作市場(chǎng)隱含的通脹預(yù)期。

近期，隨著投資者預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)收緊政策，TIPS收益率被推至3年高點(diǎn)。而10年期TIPS收益率的轉(zhuǎn)正，意味著在計(jì)入預(yù)期通脹因素后，投資者在10年期美債上仍能取得正回報(bào)。此前，因美聯(lián)儲(chǔ)為抵消疫情影響開(kāi)啟的無(wú)限量QE“大放水”舉措，TIPS收益率長(zhǎng)期保持在零以下，這增強(qiáng)了美國(guó)股市的吸引力，推動(dòng)標(biāo)普500指數(shù)較疫情低點(diǎn)翻倍。

然而，不斷走高的債券收益率正在奪走美國(guó)股市的光彩。截至周二收盤，標(biāo)普500指數(shù)開(kāi)年以來(lái)下跌了6.4%，而10年期TIPS收益率已攀升了超過(guò)100個(gè)基點(diǎn)。對(duì)此，美國(guó)獨(dú)立投行 Stifel 首席股票策略師 Barry Bannister 表示：

“隨著實(shí)際收益率的上升，它會(huì)降低股票的吸引力。”

另一邊，債券市場(chǎng)發(fā)出的信號(hào)也值得投資者注意。如下圖所示，3個(gè)月期的短期利率期貨曲線的變動(dòng)顯示，如今的市場(chǎng)預(yù)期以轉(zhuǎn)向了更快速的緊縮步伐，且美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退可能在2023年中開(kāi)始（與1月相比，4月該曲線近端明顯陡峭且在2023年6月前后達(dá)峰，隨后開(kāi)始回落）。通常來(lái)講，短期利率期貨收益率曲線是商業(yè)周期最精確的預(yù)測(cè)指標(biāo)之一。

在經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期企業(yè)利潤(rùn)增速下滑的基礎(chǔ)上，疊加無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率走高的影響，股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)ERP走低的風(fēng)險(xiǎn)亦值得投資者關(guān)注（可以E(r)=Rf+β*ERP簡(jiǎn)單理解）。投資咨詢公司 Truist Advisory Services 上周的一份報(bào)告中顯示，ERP 指標(biāo)已處于2010年以來(lái)的最低水平。

這一背景下，全球投資人是時(shí)候“系好安全帶”了——高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)短期或面臨重新估值，初創(chuàng)企業(yè)和科技公司或首當(dāng)其沖。理由也很簡(jiǎn)單：從被廣泛采用的股利折現(xiàn)（DDM）估值體系來(lái)看，高風(fēng)險(xiǎn)成長(zhǎng)股因其大部分預(yù)計(jì)收益發(fā)生在遠(yuǎn)端，貼現(xiàn)率升高導(dǎo)致其折價(jià)幅度自然會(huì)更大。

實(shí)證研究也反應(yīng)了這一點(diǎn)：據(jù)路透社統(tǒng)計(jì)，2018年以來(lái)，羅素1000成長(zhǎng)指數(shù)與羅素1000價(jià)值指數(shù)（現(xiàn)金流較前者更近）表現(xiàn)的比率與10年期實(shí)際利率呈負(fù)相關(guān)，且相關(guān)系數(shù)高達(dá)0.96。對(duì)此，美銀全球研究團(tuán)隊(duì)的美國(guó)股票策略師 Ohsung Kwon 表示，這意味著它們的走勢(shì)往往與成長(zhǎng)股相反：

“對(duì)股市來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)逆風(fēng)?！?/blockquote>

此外，路透社還警告到，盡管今年來(lái)股市的“暴跌”已使股票估值得以“緩和”，但標(biāo)普500指數(shù)的預(yù)期市盈率仍有19倍，高于長(zhǎng)期的15.5倍水平。

不過(guò)，也有投資者認(rèn)為，即便實(shí)際收益率轉(zhuǎn)正在短期對(duì)股市估值構(gòu)成威脅，但長(zhǎng)期來(lái)看股市仍“無(wú)所畏懼”。理由是：過(guò)去十年中實(shí)際收益率大多位于正值區(qū)間，但標(biāo)普500指數(shù)同期漲幅超過(guò)200%，而以科技股為主的納斯達(dá)克指數(shù)漲幅更是超過(guò)了380%。

關(guān)鍵詞：